作者：翟菜花

“準備好了嗎？保持呼吸，開始準備運動。”

“讓身體放松，往下沉，直到身體完全適應(yīng)?！?/span>

“堅持下去，還有10秒完成訓(xùn)練。”

上面這些引導(dǎo)，不是線下健身教室里的教練專屬，而是Keep APP里，十分常見的運動場景。

6月30日，運動科技公司Keep發(fā)布公告，預(yù)計于2023年7月12日在香港聯(lián)交所主板掛牌上市，目前正與多家投資機構(gòu)簽訂協(xié)議，為上市前招股做最后的準備。

時間線拉長，去年2月25日和9月6日、今年3月28日，在并不長的這一年多的時間內(nèi)，Keep就已經(jīng)“三闖”港交所，如今能順利上市顯然是Keep極其興奮的。

那么，Keep上市后，投資者會如何進行投票呢？

三大難題，如何應(yīng)對投資者審視？

由于港股市場投資者更加專業(yè)和細致，其往往會借助一些估值模型和精準調(diào)研來做參考評判，為后期投資未雨綢繆。借著剛剛通過聆訊后披露的業(yè)績報告，我們不妨來看看或許是哪些因素在影響著投資者的決策。

從表面來看，Keep在這次財報中存在三大亮點：

一是，營收增長和經(jīng)調(diào)整凈虧損優(yōu)化幅度大，其中2022年營收較2021年同比增長36.55%，經(jīng)調(diào)整凈虧損相比于2021年的8.27億元收窄19.3%。

二是，兩大營收板塊的增長也比較明顯，其中自有品牌運動產(chǎn)品收入增加了30.39%；會員訂閱及線上付費內(nèi)容增加了60.22%，這種增長幅度也算是可圈可點。

三是，平臺的平均月活躍用戶數(shù)達到了0.36億，平均月度訂閱會員數(shù)從2019年的77萬增加至2022年的362.1萬。而Keep一直極力宣傳的用戶在平臺的鍛煉次數(shù)也增長到了2022年末的約21億次。

以上的三點，是目前Keep招股前極力強調(diào)和解釋的，在外界看來是一股繁榮之景象。但是，為什么投資者卻還在擔心呢？

在我們看來，可能出在以下三個方面：

第一，連年巨額虧損，盈利之日仍然遙遙無期。

拉長周期來看，Keep在2019年、2020年、2021年、2022年的經(jīng)調(diào)整后虧損額分別為3.67億元、1.06億元、8.27億元和6.67億元，四年合計虧損接近20億元。

從目前的虧損慣性來看，上市后的Keep可能也將面臨更大的盈利壓力。

第二，營業(yè)成本和費用一直在不斷攀升，自有品牌運動產(chǎn)品在競爭中并不占優(yōu)勢。

招股書顯示，Keep的營業(yè)總成本從2021年的9.43億元增加至2022年的13.11億元，同比增加39.06%，主要因公司生產(chǎn)運動產(chǎn)品及內(nèi)容直接產(chǎn)生的成本、虛擬體育賽事獎牌成本以及支付予第三方應(yīng)用商店及其他支付渠道的渠道費用大幅增長所致。

另外還有一個重點，那就是Keep的收支不平衡問題愈加凸顯。

剛剛我們提到，2022年Keep自有品牌運動產(chǎn)品收入增加的30.39%幅度遠低于其會員訂閱及線上付費內(nèi)容的60.22%增長幅度，這也意味著Keep營收的增長越來越依賴于會員訂閱及線上付費內(nèi)容業(yè)務(wù)，從5.58億元增長到了8.94億元。

然而，為了增加這一部分營收，Keep主要成本支出也由9.43億元增加到13.11億元。

也就是說，在過去一年中，Keep雖然在“會員訂閱及線上付費內(nèi)容”業(yè)務(wù)板塊上多賺了3.36億元，但為此也增加了3.68億元的成本，營收和成本大體相同。那么很顯然，這一部分業(yè)務(wù)賺得的收入，還要去抵消掉相同的成本，可見其盈利十分艱難。

第三，活躍用戶數(shù)增長乏力，較之前兩年的增長出現(xiàn)大幅度下滑。

招股書數(shù)據(jù)顯示，Keep平均月活從2021年的0.34億人增加至2022年的0.36億人，相當于全年平均月活只增加了200多萬人，相比于2020年和2021年的用戶增速，幾乎是跌入了谷底。

而根據(jù)根據(jù)灼識咨詢報告數(shù)據(jù)顯示，早在2021年中國線上健身會員及健身內(nèi)容的年平均月活躍用戶就已經(jīng)突破1.38億人。

不難看出，中國線上健身會員及健身內(nèi)容的用戶數(shù)量雖多，但Keep的月活用戶在沒有突破1億的情況下，就已經(jīng)遭遇了增長瓶頸。

資本故事，還能講下去嗎？

誠然，以上這些都是基于微觀財報數(shù)據(jù)來做出的分析，而專業(yè)的投資者考慮到的還遠不止此。

一方面，Keep的盈利模式難以推進，付費人數(shù)難敵大環(huán)境下行阻礙。

商業(yè)化進程一直都是資本市場關(guān)注的重點，目前來看，在線運動市場存在三個盈利路徑：一種是依靠優(yōu)質(zhì)內(nèi)容來讓用戶付費；第二種是廣告盈利；第三種是依靠售賣相關(guān)品牌產(chǎn)品實現(xiàn)變現(xiàn)，這是被國內(nèi)大部分在線健身平臺所采用的主要模式。

Keep是最早進行線上銷售自有品牌運動產(chǎn)品和會員付費探索的平臺，兩項業(yè)務(wù)常年對營收的貢獻占比高達90%以上。

但是正如前文所述，月活的增長乏力使得Keep在這兩項業(yè)務(wù)備受壓力。

究其原因，在于在線運動市場賽道有眾多后入局競爭對手“跑馬圈地”，無論是咕咚、樂動力，還是運動細分賽道的每日瑜伽、悅跑圈，都已經(jīng)搭建了成熟的生態(tài)，Keep想要順利突圍，實在不是一件容易的事，對其盈利模式也造成很大影響。

與此同時，會員訂閱及線上付費內(nèi)容業(yè)務(wù)的持續(xù)盈利性也前景堪憂。招股書數(shù)據(jù)顯示，Keep的平均月會員留存率從2021年的71.7%降至2022年的65.3%。

而我們進一步深究，這些會員到底有多少是真正的付費會員呢？公開資料顯示，Keep目前與快看漫畫、網(wǎng)易嚴選、喜馬拉雅、唯品會、亞朵酒店、網(wǎng)易云音樂、芒果TV等都開展了聯(lián)合會員活動。

換言之，不排除有不少用戶是通過第三捆綁贈送渠道來開通Keep會員，顯然這部分群體粘性大打折扣，一旦會員到期，用戶流失也成必然。

另一方面，就是Keep激進的商業(yè)化進程給用戶造成不好的使用體驗。

不少用戶抱怨，打開Keep App，首頁充斥著各種商業(yè)化元素，這直接引發(fā)了平臺商業(yè)化生態(tài)的混亂。

正是在這種狀況下，Keep對用戶的吸引度都可能大打折扣。甚至有網(wǎng)友測試過，在Keep上搜索關(guān)鍵詞時，出來的會員付費課程占比高達85%。

毫無疑問，當整個線上健身生態(tài)中充斥著大量賺錢效應(yīng)之時，那么必然導(dǎo)致用戶體驗的下滑，對于用戶的粘性將產(chǎn)生長遠的殺傷力。

結(jié)語

根據(jù)灼識咨詢的報告，2022年，按月活躍用戶及用戶完成的鍛煉次數(shù)計算，Keep仍是中國最大的在線健身平臺。

然而這樣并非高枕無憂了，在如今中國互聯(lián)網(wǎng)市場整體進入存量階段且獲客流量愈加艱難的當下，要想改變現(xiàn)狀并贏得投資者的青睞，Keep必然需要尋找到一個新的護城河。

而且，在如今其站在投資者擁有更加成熟和專業(yè)的投研能力、調(diào)研能力和判斷能力的港股市場上，7月12日上市后股價走勢的一舉一動，也會直接折射出Keep在專業(yè)投資者眼中的真實價值，也會是Keep需要直面的現(xiàn)實。